CVS Health, die Gesundheitsmaschine

 

CVS Health, ein Unternehmen, das lange in den Köpfen der deutschen Investoren nur eine Nebenrolle gespielt hat, ist seit vielleicht einem Jahr einer der Favoriten in den einschlägigen Blogs und Foren in Deutschland. Warum, ist mir nicht wirklich klar, denn mal abgesehen vom Vergleich der üblichen Kennzahlen, habe ich bisher nur wenig darüber lesen können, wie das Geschäft von CVS funktioniert. Eine Ausnahme war die richtig gute zweiteilige Analyse des PBM-Konkurrenten Express Script bei Tom B’s Comments (Teil 1 u Teil 2). Zeit also darüber zu schreiben, was CVS Health ausmacht und  warum ich soviel von diesem Unternehmen halte. Aber Vorsicht: Das wird eine längere Story!

 

Wie CVS wurde was es ist

Die Geschichte von CVS ist geprägt von Zukäufen und Fusionen, speziell seit 1990 wurde das Wachstum vor allem durch Aquisitionen mit hohem Tempo voran getrieben. Das entscheidende Jahr aber war 2006: Zuerst kaufte CVS "MinuteClinics" einen Betreiber kleiner ambulanter Behandlungszentren. Von diesen Zentren besitzt CVS inzwischen rund 1000. Diese Ambulanzen spielen eine zentrale Rolle im Netzwerk von CVS.

 

Im selben Jahr kam es dann aber zu einer noch wesentlicheren Übernahme: Express Scripts, das auch heute noch führende PBM Unternehmen (was das ist, siehe unten oder bei Tom B) versuchte sich an der feindlichen Übernahme von Caremark einem direkten Konkurrenten. CVS trat als "weißer Ritter" auf, machte ein Gegenangebot und kam so zum Zuge. Zwar besaß CVS bereits selbst ein kleines PBM-Geschäft, jedoch war das von Caremark deutlich größer. Das Unternehmen nahm damit seine noch heute bestehende Form an, nämlich als Drugstorekette plus PBM Teil.

 

Folgerichtig nahm das Unternehmen den Namen CVS Caremark an. Erst letztes Jahr wurde der Name dann in CVS Health geändert, weil sich das Unternehmen als integriertes Gesundheitsunternehmen sieht. Der Verkauf von Tabakwaren wurde eingestellt. Als weiteres kleines Geschäftsfeld gibt es noch eine Krankenversicherung für Pensionäre speziell bezogen auf die Medikamentenversorgung (Silver Script). Der Name Caremark steht aber noch heute für den PBM Teil von CVS.

 

Das Retail Segment: Die Drugstores

Ein amerikanischer Drugstore ist in erster Linie eine Apotheke, hat dazu aber auch einen ausgeprägten "Front Store" Bereich, in dem alles mögliche, ähnlich wie in einem deutschen Drogeriemarkt verkauft wird. CVS konzentriert sich aber sehr auf den Medikamentenbereich und nachdem man den Tabakverkauf im letzten Jahr eingestellt hat, haben die Front Store Sales etwas gelitten. Jetzt erst beginnt dieser Teil des Geschäftes wieder zu wachsen. Der Medikamentenbereich trägt also einen Großteil des Umsatzes und des Gewinns. Am 31.03. gab es 9674 solcher Filialen in den USA.

 

Neben den einfachen Filialen betreibt CVS auch sogenannte "Speciality" Geschäfte, die sich auf besondere Medikamente spezialisiert haben, sowie eine Versandapotheke. Diese wurden aber dem PBM Bereich zugeordnet, da der Verkauf inzwischen weitgehend über diese Schiene abgewickelt wird. Die MinuteClinics werden dagegen organisatorisch dem Retailbereich zugeordnet.

 

Größter Konkurrent in diesem Bereich ist Walgreens Boots Alliance, früher auch einfach Walgreens genannt. Letzterer hat durch die Übernahme der britischen Kette Boots Alliance nicht nur seinen Namen geändert, sondern auch seine Ausrichtung internationalisiert. Momentan läuft das Genehmigungsverfahren zur Übernahme der drittgrößten Kette Rite Aid durch Walgreens in den USA und niemand weiß wie es ausgehen wird. Meiner Meinung zahlt Walgreens einen zu hohen Preis und wenn es dann kartellrechtliche Auflagen gäbe, etwa einen Teil der Filialen zu verkaufen, dann wäre das eine gute Gelegenheit für CVS.

 

Walgreens ist ein fast reiner Drugstorebetreiber und hat kein wesentliches PBM Geschäft. Walgreens legt auch sehr viel mehr Wert auf den Front Store Bereich und verkauft auch weiterhin Tabakwaren. Neben den Großen gibt es aber auch noch eine Vielzahl unabhängiger Apotheken und kleinerer Ketten, die sich durch Einkaufsgemeinschaften den Großen duchaus erfolgreich entgegenstellen. Konkurrenten sind auch die Drugstores der großen Einkaufsmärkte z.B.  von Walmart. Die Drugstores von Target konnte CVS im letzten Jahr übernehmen.

 

Das PBM: Pharmacy Benefit Management

Dieser Geschäftsteil von CVS wächst am stärksten, ist dafür aber nicht ganz so margenstark, wie das Retailgeschäft. Im PBM wird für bestimmte Patientengruppen im Auftrag der Kostenträger (Krankenversicherer, Arbeitgeber, Kommunen etc.) die Versorgung mit Medikamenten übernommen und gemanagt. Dabei geht es auf der einen Seite ganz klar um Kostenreduzierung, also etwa darum, Rabatte von den Herstellern herauszuholen. Aber das ist nur die eine Seite: Allein dadurch, dass Patienten (vor allem chronisch kranke) ihre Medikamente korrekt einnehmen, lassen sich im Gesundheitssystem Milliarden sparen. Das liegt daran, dass die Behandlung besser anschlägt und Nebenwirkungen und damit Folgekosten vermieden werden. Dass vor allem auch die Patienten gesundheitlich etwas davon haben ist ein angenehmer Nebeneffekt.

 

Besonders stark wächst der Bereich der "Specialities". Dies sind in der Regel sehr teure Medikamente, die ein besonderes großes Einsparpotential bergen, oftmals auch spezielle Bedingungen bei der Anwendung erfordern. Das starke Wachstum in diesem Segment hat mit der Entwicklung immer teurer Medikamente zu tun wie etwa als Paradebeispiel Sovaldis u.a. Aber auch einige Cholesterinsenker oder Krebsmedikamente gehören dazu. Das PBM macht leider oft den eigenen Drugstores Konkurrenz, denn es ermöglicht in vielen Fällen den Versand von Medikamenten direkt an die Patienten. Weil das aber für viele Medikamente mit einem gewissen Aufwand verbunden ist (evtl Kühlung bzw. Schutz vor Überhitzung), geht vieles dann doch den Weg über die nahegelegenste Apotheke und die ist dann in aller Regel eine von CVS.

 

Bei den PBMs liegt der Konkurrent Express Scripts umsatzmäßig deutlich vor CVS Health. Eine neue Konkurrenz erwächst aus dem Versuch einiger großer Versicherer, den Bereich in Eigenregie zu übernehmen. So hat etwa United Health erst kürzlich einen PBM-Betreiber übernommen. Insgesamt wächst das Gesamtvolumen der PBMs in den USA aber weiter, denn durch die Kostensteigerungen im Medikamentenbreich, bleibt den Kostenträgern rein gar nichts anderderes übrig, als über PBM-Programme zu versuchen, die Kosten zu deckeln. Und wenn man sich die Bevölkerungsentwicklung in den USA anschaut, dann kann man sich denken, dass da noch so einiges auf die Gesundhetssysteme zukommt.

 

Noch zu erwähnen ist, dass die kleine eigene Versicherung "Silver Script", die sich speziell um die Absicherung der Medikamentenversorgung von älteren Menschen kümmert, ebenfalls dem PBM-Bereich zugeordnet ist. (Stichwort "Medicaire Part D")

 

Minute Clinics

Diese sind eine Besonderheit in den USA, die es in Deutschland so nicht gibt. Zugeordnet sind sie eigentlich dem Retailbereich, also den Apotheken, aber weil sie etwas Besonderes sind, widme ich ihnen einen eigenen Absatz. In den USA gibt es eine Art gehobener Kranknpfleger, die eine weitergehende Ausbildung haben, als Krankenpfleger und Schwestern hierzulande. Dieses Personal steht in den Minute Clinics bereit, um Patienten ambulant bei Problemen zu helfen. Diese Art Kliniken besitzt nicht nur CVS, sondern auch Walgreens und z.B. auch Walmart. Der Grund dafür ist nicht zuletzt im starken Mangel an Hausärzten in den USA zu suchen, aber es ist natürlich auch sehr praktisch, beim Wocheneinkauf  mal schnell in die Minut Clinic zu gehen und seine Zipperlein behandeln zu lassen. CVS besitzt inzwischen rund 1000 dieser Ambulanzen. Diese spielen bei der Umsetzung der PBMs eine recht großer Rolle, da viele Verabreichungen von Medikamenten oder kleinere Behandlungen über die Minute Clinics in das CVS-System geleitet werden.

 

Das Netzwerk von CVS

Betrachtet man die Geschäftsfelder von CVS nur jeweils getrennt voneinander, dann kann man keinen wirklichen Vorteil gegenüber den direkten Konkurrenten erkennen. Zwar ist CVS sowohl im Drugstorebereich nach Walgreens und im PBM-Bereich nach Express Scripts jeweils die Nummer Zwei, aber das bedeutet nicht so viel. Den entscheidenden Punkt macht CVS mit der Vernetzung dieser Bereiche. Auf der Seite von CVS findet man dazu einige Zahlen und ich zitiere ausnahmsweise mal direkt von der CVS Website:

 

"In 2008, Caremark’s managed and dispensed claims totaled 740 million, and we filled 275 million of those scripts through our retail, mail, or specialty channels. In 2015, Caremark’s managed and dispensed claims grew to nearly 1.2 billion, and 470 million of all PBM claims were filled through one of our enterprise channels, highlighting our ability to capture a growing share of a growing pie. This enterprise metric demonstrates that the value of a life is greater to CVS Health than it is to our pure-play peers, as we have more ways to touch those lives and derive value."

 

Das bedeutet, dass nahezu 40% aller über PBMs verabreichten Medikamente über die eigenen Drugstores verkauft werden konnten, obwohl die CVS Drugstores am gesamten US Markt nur einen Anteil von 21% besitzen. Keiner der Wettbewerber kann das. Weder kann Walgreens Patienten aus PBMs in die eigenen Drugstores lenken, noch kann Express Scripts seinen Patienten eigene Medikamente verkaufen. Auch schafft es CVS seine PBM Patienten durch Rabatte in die eigenen Minute Clinics zu locken, indem ihnen ein Teil ihres Eigenanteils bei der Behandlung erstattet wird. Und ich denke mal, dass das Management einen großen Teil seiner Energien darauf verwenden wird, sich weitere Synergien auszudenken.

 

Ausblick

In jedem Fall hat CVS beste Chancen, im Gesundheitsmarkt eine zentrale Größe zu bleiben und stark zu wachsen. Der Kauf von Omnicare im letzten Jahr ist ein weiterer Baustein in dieser Entwicklung erweitert er doch das Netzwerk um einen wesentlichen Bestandteil, der in den nächsten Jahren ebenfalls stark wachsen wird: Die Versorgung von Pflege- bzw. Altenheimen mit Medikamenten.

 

Vor allem aber hat CVS ein Risiko nicht: Der Kostendruck im Gesundheitswesen wird vor allem die Krankenhäuser, die Pharmaproduzenten und alle anderen treffen, die direkt an das System liefern. Diese stehen im Fokus aller versuche, Kosten zu sparen. Die Versicherer und Kostenträger selbst werden immer höhere Aufwendungen zu tragen haben und werden Probleme haben diese zu finanzieren. CVS steht zwischen ihnen allen und "vermittelt" nur. Und direkt in die forschenden Pharmaunternehmen zu investieren, ist ebenfalls riskanter, steht und fällt deren Gewinn doch mit den eigenen Entwicklungen und das ist eine Sache für sich. Nicht ohne Grund lege ich Wert darauf, dass CVS der größte Wert in meinem Portfolio ist und bleibt.

 

Auf Zahlen habe ich diesmal  ausnahmsweise komplett verzichtet. Das wäre dann ein eigener Artikel geworden und vielleicht schreibe ich den auch noch mal.

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Kommentare: 11
  • #1

    Thomas Rackow (Donnerstag, 16 Juni 2016 15:52)

    Hallo Christian,
    vielen Dank für den tollen Beitrag. Bisher habe ich mich nicht mit dem Unternehmen auseinandergesetzt, aber jetzt erwäge ich eine Aufnahme ins Depot. Auf jeden Fall habe ich den Wert in meine Datenbank auf Divipedia.de (noch im beta-Status mit eingeschränkten Funktions- und Datenbestand) aufgenommen und auch die Zahlen sind beeindruckend.
    Freue mich schon auf den Artikel, in dem du dich mit den Zahlen beschäftigst.
    Also, vielen Dank erneut und weiter so.
    Gruß, Thomas

  • #2

    Alexander (Donnerstag, 16 Juni 2016 20:12)

    Hallo Christian,
    ich habe mir letzthin erst CVS gekauft. Das Ganze zusammenzutragen war recht zeitaufwändig und meine Unternehmensvorstellung ist geradezu minimalistisch. Hättest diese schöne Übersicht vor 4 Wochen schreiben sollen ^^
    Klasse Arbeit.
    VG Alexander

  • #3

    TomB (Freitag, 17 Juni 2016 09:31)

    Servus,

    Deine CVS-Artikel lassen mich langsam auch zu dem Schluss kommen, CVS könnte im (US-)Gesundsheitsbereich insgesamt eine der vielversprechendsten Investments auf lange Sicht sein. Danke dafür.

    Aber - die Interessenskonflikte: Die Vernetzung des Vertriebs über eigene Geschäftsstellen macht durchaus Sinn. Es gibt aber den Anreiz immer jene Medikamente zu vertreiben, wo man selbst die höchste Marge hat. Ich möchte nicht behaupten, dass CVS das ausnutzt, aber das ist meines Erachtens eines der ganz großen Risiken, vor allem weil das Thema in der Branche immer wieder aufkommt. Und sie machen im GB offenbar von sich aus darauf aufmerksam. Wie ist das Anreizsystem in diese Richtung, lässt sich das heraus finden?

    Ein weiteres Problem das ich habe ist der Preis, das KGV ist immerhin bei ca. 20. Irgendwie ist das für mich für einen Neukauf fast zu teuer. Kaufst du bei aktuellen Preisen noch zu, oder ist das für dich aktuell mehr eine Halten-Position?

    Wie auch immer, jedenfalls habe ich CVS inzwischen ebenfalls auf der Watchlist.

    (Nebenbei: was hälst du von Express Scripts (danke für die Verlinkung)? Ich bin immer noch unschlüssig...)

    Danke nochmals und Gruß
    Tom

  • #4

    Christian (Freitag, 17 Juni 2016 15:56)

    Hi TomB,

    der Interessenkonflikt ist nicht zu leugnen. Wie CVS da intern mit umgeht, weiß ich natürlich auch nicht. Es ist aber völlig OK, wenn CVS die Leute aus den PBMs in die eigenen Drugstores lotst. Absichtlich die teureren Medikamente zu verabreichen, wäre allerdings selbstmörderisch. Ich kann mir kaum vorstellen, dass CVS das Risiko eingeht seine Kunden auf diesem Wege zu vergraulen.

    Das KGV finde ich nicht zu teuer, zumal bei dem erwarteten fast risikolosen Wachstum (nächstes Jahr liegt es, sofern der Kurs sich nicht verändert dann bei 15). Ich habe ja letzte Woche aufgestockt. CVS war schon immer teuer, das habe ich schon gedacht, als ich sie das erste Mal gekauft hatte und inzwischen sind sie fast doppelt so teuer.

    Express Scripts hat meiner Ansicht nach nicht so einen stabilen Burggraben wie CVS und kann seine PBM nicht in eigene Drugstores umleiten oder über die Minuteclinics in Cash umsetzen. Und billiger sind sie darüber hinaus auch nicht.

  • #5

    Volatilität (Montag, 20 Juni 2016 11:00)

    Die werden sicherlich eine best price policy haben, denke nicht, dass sie deswegen ihren Ruf verlieren, weil sie einige Pharmakonzerne bevorzugen welche höhere Provisionen zahlen. CVS möchte verkaufen, was ist dann ja egal, dementsprechend ist die Marge wie generell im Handel dünn. Aber über den höheren Umsatz läuft das wieder rein und sicherlich ist hier die gezielte Verknüpfung zwischen den unterschiedlichen Geschäftsbereichen (auch über die IT) der große Gewinnbringer. Denke auch nicht das kleinere Apo's da lange mitthalten können, dass läuft auf eine Oligopolstellung raus (Walgreens,CVS und Rite Aid). Die Einkaufsvorteile werden dadurch eben immer größer und da die Pharmakonzerne eh "die Bösen" sind, lässt sich hier auch imageteschnisch gut der Gewinn steigern, solange die Kosten für die Gesellschaft gesenkt werden.

  • #6

    Schildkröte (Montag, 20 Juni 2016 11:37)

    Hallo Christian,

    über CVS hatten wir uns ja im WPF schonmal sehr ausführlich unterhalten. Anbei einige Anmerkungen von mir:

    1.)
    Im Blog vom Dividenden-Sammler betonte der User albr, dass CVS und Walgreens eher im städtischen und Wal*Mart mehr im städtischen Bereich anzutreffen sind. Ist das (nach wie vor) so? Haben CVS und Walgreens vor, in absehbarer Zeit auch im ländlichen Raum zu expandieren? Wal*Mart wird mit seinen Care Clinics wohl eher (nicht so stark) im städtischen Bereich expandieren, da dort nicht genügend Kapazitäten für die riesigen Supermarkthallen im Zentrum verfügbar sind? Was ist mit Randlagen, welche sowohl von außer- als auch von innerhalb gut erreichbar sind?

    2.)
    Die Vernetzung der einzelnen Sparten ist sinnvoll und der Vorteil der Minute Clinics nachvollziehbar. Aber was ist, wenn die Drugstores wegen

    - dem Konkurrenzdruck,
    - den niedrigen, möglicherweise sinkenden Margen und
    - dem steigenden Internetversand

    an Zugkraft verlieren? Das Wachstum könnte abflachen, vielleicht kommt es sogar zu Rückgängen oder gar Verlusten. Kann das durch die übrigen Sparten kompensiert werden bzw. kann das Wachstum insgesamt gehalten werden?

    3.)
    Walgreens expandiert international. Hat CVS das ebenfalls vor?

    4.)
    In der Tat wird das Unternehmen in der Community sehr gehyped. Mich macht sowas immer misstrauisch. Nur in der deutschen Community oder auch in der angelsächsischen? Kleinanleger können wohl kaum den Kurs eines größeren Unternehmens pushen. Kaufen institutionelle Anleger ebenfalls verstärkt CVS? Das KGV von CVS finde auch ich sehr hoch. Bezahlt man hier eventuell schon das Wachstum der nächsten Jahre?

    Gepanzerte Grüße

  • #7

    Schildkröte (Montag, 20 Juni 2016 11:40)

    Leider kann man Kommentare nicht überarbeiten. Unter 1.) meinte ich natürlich, dass Wal*Mart mehr im ländlichen Raum vertreten ist.

  • #8

    Christian (Dienstag, 21 Juni 2016 10:04)

    @Vola: Ich sehe das Thema auch nicht unbedingt als wesentliches Problem.

    @Schildi: Das hätte ich auch ohne deine Korrektur schon richtg interpretiert. Zu deinen Fragen:

    1. Es stimmt: CVS ist eher städtisch orientiert., bzw ist auf dem Land natürlich auch in den Einkaufszentren vertreten. Ich könnte mir vorstelen, dass sich auf dem Land wohl sehr schnell der Versand durchsetzen wird. (Walmart scheint ja mit seinem Versuch mit kleinen Geschäften in den Cities Fuß zu fassen ziemlich Schiffbruch erlitten zu haben, wie man so hört.)

    2. Der Onlineversand nimmt zu. CVS hat hier seit Jahren schon eine spezielle Sparte, die das übernimmt. (Seit 1999, mit der Aquisition von Soma, der erssten Online Apotheke überhaupt.) Letztlich dürfte das also eher zu internen Umsatzverschiebungen kommen. Und alles kann man nun einmal nicht per Post versenden, speziell wenn es sich um empfindliche Medikamente handelt. Auf der anderen Seite werden über das PBM an chronisch Kranke die notwendigen Medikamente per Post verschickt. Das kannibalisiert schon jetzt das Apothekengeschäft und wird regelmäßig im GB diskutiert. Aber egal welche Kanäle verwendet werden: Hauptsache es sind Kanäle von CVS.

    3. Das wurde mal angedacht und es gibt auch einen kleinen brasilianischen Ableger. CVS scheint eher an Mittel- bzw. Südamerika interessiert, als an Europa. Insgesamt konzentrirt man sich aber wohl weiterhin eher auf den US Markt, solange es dort Gelegenheiten gibt.

    4. Der Hype z.B. bei Seeking Alpha hält sich in Grenzen. Mit einem KGV von 15 für das nächste Jahr, kann ich deine Bedenken preismäßig nicht teilen. Und selbstverständlich kauft man CVS in Anbetracht der Wachstumsraten für das nächste Jahr. Das Wachstum ist zweistellig und die damit verbundenen Risiken eher gering. Das Wachstum von Starbucks etwa ist sehr viel riskanter und wenn China hustet, bekommt Starbucks eine Lungenentzündung. Dass das aktuelle KGV die 20er Marke überschreitet, ist für CVS nichts besonderes. Vor ein zwei Jahren lag es noch höher. Durch die längere Seitwärtsbewegung und zuletzt den Kursrückgang sind wir wieder in normalen Gewässern angekommen.

  • #9

    valuetradeblog (Dienstag, 21 Juni 2016 20:00)

    Danke fürs Teilen! CVS und WBA sind für mich auch mit die interessantesten Aktien im Gesundheitsbereich mit toller historischer Performance, einigermaßen berechenbarem Geschäftsmodel und gutem Management.
    Bin gespannt wie die Übernahme bei WBA ausgeht...

  • #10

    Alex (Montag, 03 Oktober 2016 20:32)

    Grüß dich,
    CVS Health habe ich mir auch schon mal näher betrachtet und bin langfristig weiter vom Unternehmen überzeugt. Momentan herrscht noch Unsicherheit bzgl. der Wahlen in Amerika, aber danach dürfte sich das Potential wieder entfalten.
    http://www.reich-mit-plan.de/2016/08/dividenden-entwicklung-der-cvs-health-aktie/

    Lieben Gruß
    Alex

  • #11

    Herbert (Sonntag, 15 Januar 2017 13:28)

    Durch Zufall bin ich auf deinen Blog gestoßen. Bei mir rücken Aktien dann in den Focus, wenn die Kurse einbrechen. Bei CAH , CVS,BMS fand ich die Kursrückgänge nicht für berechtigt und habe Ende September /Anfang Oktober mein "Pharma/Gesundheits Unterdepot" mit diesen Werten aufgestockt. Im Nachhinein war das ein guter Kaufzeitpunkt.
    Jetzt überlege ich, meinen Anteil in CVS aufzustocken.
    Nur kann ich mich noch nicht entscheiden, da DOW und Dollar sich auf Höchstständen bewegen und keiner weiß, wie die Börse sich unter Trump bewegt. Bisher hat der Trump Effekt ja hervorragende Kurssteigerungen gebracht, nur nicht bei Pharma und Konsum.