Was der Dhandho Investor mit CPSI zu tun hat.

Vielfach wird darum gestritten, ob es sinnvoll sei, Verliereraktien nachzukaufen. Den durchschnittlichen Einstandspreis optisch abzusenken, sollte natürlich kein Grund sein. Wer aber seine Aktien nach dem Geschäftsmodell und der Bewertung einkauft, der darf froh sein, wenn er an seine Stücke noch etwas günstiger herankommt. Dass man dabei Zweifel hegt, ist normal, denn wenn alle anderen verkaufen, dann sind diese Investoren wohl anderer Ansicht und man steht mit seiner Meinung ziemlich alleine da. Da muss man durch. Aber abgesehen davon, hat mein Nachkauf von CPSI auch etwas mit einem Buch zu tun, und zwar mit „The Dhandho Investor“ von Mohnisch Pabrai.

 

 

Das Buch

Im Prinzip gibt es dort nicht viel Neues zu lesen, dass man nicht anderweitig von diversen Valueinveestoren gehört hätte. Wer sich also bereits Buffet, Graham und anderen beschäftigt hat, muss das Buch nicht unbedingt lesen. Nur einen Aspekt war jedenfalls für mich neu, bzw. anders als gewohnt dargestellt.


Zu Beginn wird die Erfolgsstory über indische Einwanderer erzählt, die eigentlich aus Uganda kamen und heute die Hälfte des US Motelmarktes beherrschen. 20% aller Motels in den USA haben heute Besitzer mit dem Familiennamen Patel. Gemeinsam haben sie laut Papbrai einen bestimmten Investmentstil: In steigen in Geschäfte ein, deren Risiken auf ein Minimum begrenzt sind, die andererseits aber hohen Gewinn versprechen, sollten sie aufgehen. Unter Tradern ist das als ein hohes Gewinn-Risiko-Verhältnis bekannt. Außerdem - und das ist der entscheidende Faktor – sind solche Investitionen nur dann preiswert, wenn über den weiteren Verlauf der Geschäfte eine große Unsicherheit angenommen wird. Das erscheint zunächst widersprüchlich, ist es aber in Wirklichkeit nicht, bzw. muss es nicht sein.


Der Faktor Sicherheit

Absolute Sicherheit gibt es nicht, das dürfte wohl jedem klar sein. Aber wenn ein Unternehmen einen anständigen Cashflow hervorbringt, der mehr als die laufenden Kosten deckt und dies mit einer an Sicherheit grenzenden Wahrscheinlichkeit auch weiterhin tun wird, dann braucht man sich zumindest nicht zu sorgen, dass das Unternehmen in Kürze Insolvenz anmelden müsste. Cashflow und Gewinn sollten also stimmen. Für solche Unternehmen werden in der Regel allerdings eher Aufschläge verlangt, wie man z.B. an den Konsum- oder Lebensmittelkonzernen sieht. Es gibt aber Ausnahmen und die zeichnen sich dadurch aus, dass die Zukunft aus irgendeinem Grund nicht einzuschätzen ist. Und das ist etwas, was an der Börse gehasst wird.


Faktor unsichere Zukunft

Mit Unsicherheit ist hier nicht gemeint, dass die Existenz des Unternehmens auf dem Spiel steht., Cashflow etc. sollten als stimmen. Vielmehr ist gemeint, dass den meisten Marktteilnehmern nicht klar ist, wohin die Reise geht und sie deshalb von dem Unternehmen Abstand halten. Ein sehr bekanntes Beispiel für ein solches Unternehmen ist vielleicht IBM, wobei ich hier die Sicherheit - speziell die des bestehenden Geschäftsmodells -  nicht so hoch einschätze, wie bei meinem kleinen Unternehmen CPSI. Als der Kurs vor einer Woche so stark in den Keller ging, wurde mir schnell klar, wie gut das Pabraimodell hier passt.


CPSI: Was ist daran sicher?

CPSI ist schuldenfrei. Von Insolvenz kann also nicht die Rede sein. Das Geschäft außerhalb des von den Umsatzrückgängen betroffenen Bereiches läuft gut und generiert ausreichend Cash, um nicht nur die üppige Dividende zu finanzieren, sondern auch noch die sonstigen Aufwendungen und Investitionen. Das Geschäftsmodell ist ziemlich leicht zu durchschauen. Und dann ist da noch die Dividende. Mit über 6% ist sie schon sehr üppig bemessen, wobei man in Rechnung stellen muss, dass sie vielleicht auch mal gesenkt werden könnte, wenn das Geld anderswo gebraucht wird. Die Dividende aus Schulden zu bezahlen, fiele dem Management sicher nicht ein. Sollte die Kurserholung noch einige Zeit auf sich warten lassen, ist die Dividende ein schönes Trostpflaster. An Sicherheit fehlt es dem Unternehmen also nicht und wenn man temporäre Kursverluste und Volatilität nicht als Risiko bezeichnen will, dann ist das Investment ziemlich sicher.


Ungewisse Zukunft?

Ursache der Kursrückgänge war ein Einbruch im Verkauf von neuen IT Systemen in den kleinen Minikrankenhäusern (Rural Clinics) in den USA. US Kliniken bekommen Geldzahlungen, wenn sie das Funktionieren einer gewissen Form von elektronischer Datenverarbeitung nachweisen können (Stichwort „Meaningful Use“ Stufe II). CPSI wurde hier auf dem falschen Fuß erwischt, als die Nachweiszeit von drei Monaten auf ein Jahr ausgeweitet wurde, was die Folge hatte, das die Krankenhäuser es vermieden, ausgerechnet in dieser Zeit neue IT Systeme einzuführen, um den Nachweis nicht zu riskieren. Und weil diese Form der Datenverarbeitung nahezu zeitgleich US-weit eingeführt wurde, brach der sogenannte „Systems Sales“ Markt komplett ein, nicht nur bei CPSI, sondern auch bei allen anderen Anbietern und Wettbewerbern. Erst jetzt soll die Nachweiszeit wieder auf drei Monate zurückgenommen werden, was für das Geschäft von CPSI aber zu spät sein wird.


Jetzt weiß niemand und auch die Geschäftsleitung selbst nicht, wie sich das Geschäft im nächsten Jahr weiterentwickeln wird. Und weil sie das in jedem Quartal mehr oder weniger wiederholen und sich seither nichts geändert hat, ist die Ungewissheit groß und jedes Quartal aufs Neue bricht der Kurs ein. Wie das aussieht, zeigt der untenstehende Chart sehr gut (Mit Pfeilen habe ich markiert, wann meine Käufe stattfanden).


Chart von finanzen.net


Die weiteren Aussichten von CPSI

Die langfristige Zukunft des Geschäftes wird ohnehin nicht in den System Sales liegen, denn irgendwann ist der Markt gesättigt. Noch gibt es einen potentiellen Kundenkreis von einigen hundert kleinen Spitälern, die mit ihrem System die dritte und letzte Stufe des oben erwähnten „Meaningful Use“ Programms nicht werden durchführen können. Aber irgendwann wird auch das auslaufen. Dem Wachstum sind Grenzen gesetzt, auch wenn CPSI aktuell sein Geschäftsmodell nach Kanada überträgt. Das Geschäft wird sich in Zukunft vor allem im Bereich Service und Outsourcing von Verwaltungsarbeiten, vor allem Abrechnungen und Factoring konzentrieren. Dieser Bereich wächst bei CPSI mit einem ziemlichen Tempo (zuletzt 17%).


Um es zusammenzufassen: Wir haben es hier mit einem soliden, schuldenfreien und gut geführten Unternehmen zu tun, das mit seinem aktuellen Geschäft auch bei der gerade nicht so prickelnden Geschäftslage so viel Cash generiert, dass grundsätzlich nichts anbrennen kann. Die Aussichten sind komplett unklar, aber eines ist sicher: Eine Insolvenz wird es nicht geben, das Geschäft geht weiter und wird selbst ohne jeden Verkauf von kompletten IT Systemen weiterbestehen und auch wachsen. Dazu gewinnt das Unternehmen Marktanteile, ist also gut im Geschäft. Die Aussichten, dass es dem Unternehmen recht bald besser gehen wird (auf 2 Jahressicht) sind sehr gut, die Möglichkeit, dass es schlechter wird, sind sehr gering. Ob damit dann tatsächlich irgendwann eine Kurserholung verbunden ist, steht natürlich auf einem anderen Blatt. Aber um über diese Zeit hinwegzukommen gibt es ja die Dividende und die ist mit 6,7% bezogen auf den Kaufpreis von 37,9$ nicht wirklich gering.


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Kommentare: 3
  • #1

    Covacoro (Sonntag, 08 November 2015 19:39)

    Eine Buchvorstellung und Unternehmensbesprechung in einem Artikel, gefällt mir gut! Ich beschränke mich ja weitestgehend auf europäische Werte, daher lese ich immer wieder gerne, was es so für Small Caps in USA gibt und das Abstrafen nach Quartalszahlen bzw. unklarem kurzfristigen Ausblick kennen wir ja auch von der deutschen Börse.

    Christian, falls Du das Buch "Dhando Investor" nochmal ausführlicher vorstellen würdest, könnte ich mir das sehr gut als Gastartikel auf meinem Blog vorstellen oder ich verlinke einen Artikel hier zu meiner Rubrik "Rezensionen" unter http://www.covacoro.de/bibliothek/rezensionen/. Sorry das ich den Link hier jetzt so reinpaste, aber leider schafft es Jimdo bisher nicht, den Editor für Blogkommentare dahingehend zu verbessern :-(
    Viele Grüße, Covacoro

  • #2

    Schildkröte (Montag, 09 November 2015 20:48)

    Danke für Deinen interessanten Beitrag! Magst Du das Buch vielleicht nochmal näher vorstellen? Der Hinweis zu den indischen Motel-Betreibern erinnert mich mehr an einen Leitfaden für Existenzgründer? Welches Wissen enthält es für Stockpicker, was man anderswo bisher noch nicht gelesen hat?

    CPSI expandiert also nach Kanada. Sind noch weitere Auslandsmärkte denkbar? Dann wäre das Wachstumspotenzial noch größer. Wobei expansives Wachstum auch immer Risiko bedeutet. Die Probleme von GESCO sind ja auch darauf zurückzuführen, dass zwei Töchter sich auftragstechnisch übernommen haben und sich nun extern entspr. Know-how einkaufen müssen. Das KGV ist recht hoch, die Dividendenrendite allerdings auch. Warum fällt das dem Markt nicht auf? Okay, bei IBM stelle ich mir diese Frage ebenfalls. Wahrscheinlich ist IBM im Gegensatz zu CPSI halt kein Nebenwert. CPSI hat eine Marktkapitalisierung von aktuell 449,66 Mio. $ und gehört zu 11,30 % Kayne Anderson Rudnick Investment Management LLC sowie weiteren Institutionellen Anlegern:

    http://www.finanzen.net/unternehmensprofil/Computer_Programs_and_Systems

    Wie realistisch ist eine Übernahme (in absehbarer Zeit)? Wobei bei einer so hohen Dividendenrendite eine Übernahmeprämie von in der Regel 25 % +/- 5 % möglicherweise nur bedingt attraktiv (genug) ist.

  • #3

    Christian (Dienstag, 10 November 2015 13:26)

    Das Buch ist amüsant zu lesen und ich kann mich ja mal dransetzen und eine kurze Rezension schreiben. Wie ich oben bereits erwähnte enthält es nicht wirklich viel neues, allerdings betrachtet es die Welt aus einem etwas anderen Blickwinkel.

    @Schildkröte: Mit einer möglichen Übernahmen von CPSI habe ich mich noch nicht beschäftigt, glaube auch nicht wirklich daran. Das wäre für jede größere Softwareklitsche nur ein kleiner Brocken, es sei denn man will unbedingt in den Markt für Rural Hospitals einsteigen.