Sonoco - Der Tubenmacher

Nach Fastenal jetzt die noch fehlende Vorstellung von Sonoco Products. Das Bild links sagt eigentlich schon einen großen Teil über das Geschäft. Sonoco ist Verpackungshersteller und in den USA Marktführer im Bereich Tuben aber auch Röhren, z.B. Pappröhren für größere Papierformate. Aber nicht nur in ihrem Geschäft könnten die beiden nicht unterschiedlicher sein, auch die mit dem Aktienkauf verbundene Strategie ist anders. Während Fastenal ein immer noch stark wachsendes Handelsunternehmen ist und von seinem Geschäftsmodell her recht interessant ist, produziert Sonoco völlig langweilige Dinge, wächst nur sehr langsam, ist dafür aber ein verlässlicher Dividendenzahler.

 

Tuben und Papier: Das Geschäftsmodell von Sonoco Products

Das Unternehmen hat sich selbst in vier Segmente unterteilt. Das sind an erster Stelle die Consumer Products, welche z.B. die besagten Tuben herstellen, die fast die Hälfte vom Gewinn erwirtschaften (200Mio.). Diese Produktklasse ist vor allem wegen ihrer Robustheit gegenüber Konjunkturschwankungen interessant. An zweiter Stelle mit nur etwas weniger Gewinnanteil (162Mio.) steht das Segment Paper and Industrial Converted Products, worunter u.a. die Röhren fallen, die aus Pappe hergestellt werden. Sonoco besitzt eine eigene Papierherstellung, welches sie aber nicht komplett selbst verbrauchen, sondern auch verkaufen. Dieses Geschäft ist nicht ganz so robust wie die Tuben, aber auch nur wenig zyklisch. Mit etwas über 10% am Umsatz beteiligt ist das Segment Protective Solutions (34Mio), das im Gegensatz zu beiden oben genannten nennenswert konjunkturabhängig ist und auch das einzige, dessen Gewinn 2014 zurückgegangen ist. An letzter Stelle steht mit einem Gewinnbeitrag von 11Mio das Segment Display and Packaging.

 

Der Burggraben, soweit überhaupt erkennbar, liegt klar in der Marktführerschaft in den beiden oben genannten Bereichen. Es wird sich zeigen, ob Sonoco diese Marktführerschaft halten kann, jedoch finde ich es erstaunlich, dass das Unternehmen es schafft, Marktführer in zwei so unterschiedlichen Bereichen zu sein. Wachstum ist im Bereich von gut 5% zu erwarten, auch wenn das Unternehmen selbst ein Gewinnwachstum zwischen 8 und 10 Prozent pro Jahr anstrebt. Wesentlicher Bestandteil ist die Dividendenrendite, die durch den Kursrückgang nochmals etwas besser geworden ist und jetzt bei 3,5% liegt, die Payoutrate ist mit 54% (2014) und fallender Tendenz akzeptabel.

 

Sonoco wächst sowohl organisch, als auch durch Aquisitionen. Vielleicht ist dem einen oder anderen ja das Unternehmen "Weidenhammer" ein Begriff, ein recht großer deutscher Verpackungshersteller, der 2014 von Sonoco übernommen wurde. Sonoco versucht dabei aus den USA herauszuwachsen, wo aber immer noch zwei Drittel des Umsatzes gemacht werden. 17% stammen aus Europa, 6% aus Kanada und der Rest über die ganze Welt verteilt.

 

Ein paar Zahlen



2010

2011

2012

2013

2014

Umsätze

4,12 Mrd.

4,5 Mrd.

4,81 Mrd.

4,86 Mrd.

5,02 Mrd.

Gewinn

201

218

195

210

226

EPS

1,99

2,16

1,92

2,05

2,21

Dividende

1,11

1,15

1,19

1,23

1,27


Wie man sieht, ist der Gewinn 2012 zurückgegangen, was auf einige Sondereffekte zurückzuführen war, die teils recht unterschiedlich waren. Dazu kommt, dass es bei einer Fabrik in Mexiko zu nachträglichen Sonderabschreibungen kam, weil der Wert falsch bilanziert wurde. Ich denke aber, dass das dem Unternehmen nicht noch einmal passieren wird. Positiv stimmt mich, dass die Umsätze mit schöner Beständigkeit gewachsen sind (auch 2012). Ziel des Unternehmens für 20117/18 sind 5,5 bis 6 Mrd. USD. Auch die zwar gemächliche, dafür aber beständige Dividendenerhöhung, nicht nur in den letzten Jahren ist positiv. Wichtig ist dabei, dass die Payoutrate dabei mehr oder weniger konstant geblieben ist, was ja nicht jedes dividendenorientierte Unternehmen von sich sagen kann. Die ROA ist mit 6,3%, wie bei einem Produktionsbetrieb nicht anders zu erwarten, nicht wirklich hoch, die Verschuldung dem gegenüber auch nicht wirklich niedrig (Dept/Equity: 0,87) aber immer noch unter eins. So ergibt sich ein ROE von 16,9%. Nichts, was einen vom Hocker reißt.

 

Bewertung

Für 2015 liegt das erwartete KGV bei 15,5. Das ist für ein Unternehmen, bei dem man mit soliden Wachstumsraten von 5% rechnen kann, völlig OK. Nach meiner Bewertungsmethode komme ich damit auf eine Paybacktime von 8,5 bis 9 Jahren. Die Risiken sind gering, das Unternehmen steht gut da, es besteht wenig Gefahr, dass es Marktanteile verliert und die Wachstumsprognose von 5% steht in den nächsten Jahren, sofern nicht grundsätzlich etwas schiefgeht auf einem recht gesunden Fundament. Das ist auch der Grund, warum ich einem Unternehmen wie Sonoco den Vorzug etwa vor den großen Konsumunternehmen gegeben habe, die ja alle stark im Preis zurückgekommen sind. Die Wachstumsaussichten der letzteren (etwa P&G oder Unilever) sind doch recht fragwürdig. Allerdings habe ich Sonoco ja auch vor dem Preisrutsch gekauft, inzwischen sieht die Lage vielleicht schon wieder anders aus, ich habe das nicht nachgeprüft.

 

Kaufmotivation

Dadurch, dass ich mich vor einiger Zeit auch von Unilever getrennt hatte, war der Anteil der Unternehmen, die ich als Dividendenwerte einstufen würde, deutlich zurückgegangen. Auf der Suche nach Ersatz trifft man unter Betrachtung einschlägiger Kennzahlen vor allem auf die großen Industriezulieferer wie z.B.Emerson oder die von mir auch schon erwähnte Apllied Industrial Technologies (AIT). Beide sind mir aber zu zyklisch und zu riskant in Bezug auf ihr Engagement in die Ölförderindustrie, wozu bei Emerson noch der geplante Spin off kommt, den ich nur als aktionärsfeindlich hinstellen kann, denn letztlich hätte man den entsprechenden Unternehmensteil auch verkaufen oder per IPO ganz neu an die Börse bringe können, wie Bayer es jetzt vormacht. So zeigt Emerson nur, dass der Unternehmensteil vermutlich wirklich nichts taugt.

 

Mit Sonoco habe ich meines Erachtens einen sehr schön langweiligen Wert gefunden, der wenig zyklisch ist und dem es letztendlich egal ist, welcher Zahnpastahersteller gerade die Nase vorn hat.

 

Kommentar schreiben

Kommentare: 7
  • #1

    Tobi (Samstag, 12 September 2015 18:52)

    Sieht in der Tat äußerst beständig aus, allerdings sehe ich wenige Gründe warum das Wachstum mit 5% dauerhaft deutlich über dem Wachstum der gesamten Volkswirtschaft liegen soll (da der Markt ja nicht so mitwächst, das geht also eigentlich fast nur anorganisch). Mir würde auch zu bedenken geben, dass trotz der Gewinne der materielle Buchwert im Prinzip stagniert. Langfristig müsste damit das Risiko/Verschuldung steigen oder das sonstige Geschäft auch stagnieren. In deiner Ausschüttungsquote sind auch die Aktienrückkäufe (scheint es laut der Morningstar-Daten ja beständig zu geben) nicht inbegriffen, die dürfte also höher liegen als in deiner Analyse. Ich find die zumindest zum aktuellen Preis nicht interessant genug einzusteigen. Bei 15% Eigenkapitalrendite und KBV von 2,5 ist die Gewinnrendite auf den Einstiegskurs ja auch nur noch 6%. Halt langweilig aber halbwegs solide.

  • #2

    Alexander (Samstag, 12 September 2015 21:55)

    Langweilig muss ja nicht schlecht sein. Ein paar Langweiler bringen Ruhe und Stabilität ins Depot. Da kann man bequem in ein paar "heiße Eisen" investieren. Ich finde Sonoco durchaus interessant.

  • #3

    Christian (Sonntag, 13 September 2015 09:36)

    Sonoco wächst organisch und durch Zukäufe. Letztere sind vor allem dann sinnvoll, denn damit ein Marktzugang erkauft wird, wie es in Bezug auf Weidenhammer in Deutschland geschehen ist. Der Umsatz des Unternehmens lag irgendwo im dreistelligen Millionenbereich,wenn ich mich nicht irre.
    Die 5% werden unter anderem auch durch Aktienrückkäufe erreicht. Letztere passieren aber eher nach Kassenlage und sind kaum von Belang. Bei vielen Dividendentiteln (ist IBM da nicht das Paradebeispiel oder irre ich mich da?) wächst der Gewinn nur noch, weil sie Aktien zurückkaufen.

    Leider gibt es meines Wissens keine gute Quelle für die Gesamtpayoutrate, also Dividenden und Rückkäufe zusammengenommen. Wenn einer da was weiß, wäre ich dankbar.

    Dass man bei einem produzierenden Gewerbe niedrige ROA/ROI/ROE hat, liegt in der Natur der Sache (Ausnahmen bestätigen die Regel und müssen meisten entsprechend hoch bezahlt werden). Das macht ja auch einen Teil des Burggrabens aus, weil das Geschäft kapitalintensiv ist.

    Aktien wie Sonoco (oder wie AT&T bzw. zuvor Procter & Gamble oder Unilever) laufen bei mir ja unter dem Label Anleihenersatz. Letztere hatten zu Beginn meiner Investorenkarriere ja durchaus einen größeren Platz in meinem Portfolio. Von daher möhte ich eigentlich mindestens zur Hälfte möglichst langweilige aber dafür beständige Dividendentitel in meinem Portfolio haben, ein Ziel das ich eigentlich permanent verfehle, was aber vor allem daran liegt, das wirklich gute Dividendetitel nicht leicht zu finden sind.

    Über den Preis kann man selbstverständlich streiten, da hat ja jeder seine eigene Methode der Bewertung.

  • #4

    Tobi (Sonntag, 13 September 2015 17:49)

    Ja, gerade bei IBM machen Aktienrückkäufe eine Menge aus. Da IBM aber zu weniger als dem halben KGV gehandelt wird, wirken die Rückkäufe sich mehr als doppelt so stark aus. An sich finde ich die Kapitalrenditen (z.B. um die 15% EKR) für ein produzierendes kaum zyklisches Unternehmen ziemlich gut und gar nicht so niedrig - nur will ich für so ein Unternehmen nicht mehr als den doppelten Buchwert zahlen. Genauso wie ich im Moment auch überhaupt keine langfristigen Anleihen kaufen würde, bei einer Normalisierung der Zinsen könnten die zu schnell ihren Wert verlieren. Die gleiche Gefahr sehe ich für langweilige "Anleiheersatz-Aktien". Das ist aber wie du schon sagst eine Frage der Bewertung, bei der mir einfach die Sicherheitsmarge fehle würde.

  • #5

    Schildkröte (Montag, 14 September 2015 04:51)

    Danke für die Vorstellung! Ich selbst habe die etwas fokussiertere Gerresheimer im Depot, welche ebenfalls einen beachtlichen Teil ihrer Ergebnisse in den USA erzielt. Mayr-Melnhof sei in diesem Segment vielleicht auch noch zu erwähnen.

    Die Angabe einer Dividendenrendite ist nur bedingt brauchbar ohne gleichzeitige Nennung der Ausschüttungsquote. Unter Berücksichtigung der Ausschüttungsquote ist die Dividendenrendite der Kehrwert vom KGV. Insofern sind die "üblichen Verdächtigen" mit einem KGV von oft über 20 schon ein Ärgernis, wenn dies nicht (mehr) durch entsprechendes Wachstum gedeckt ist.

    Die Ausschüttungsquote setzt sich allerdings streng genommen aus der Dividendenausschüttung sowie aus Aktienrückkäufen zusammen. Inwieweit Unternehmen eigene Aktien zurückkaufen, lässt sich beispielsweise aus den Angaben von Ariva.de oder Morningstar.com entnehmen. Wer es ganz genau wissen will, sollte außerdem in Erfahrung bringen, zu welchen durchschnittlichen Kursen die Aktien zurückgekauft wurden.

  • #6

    Wumbata (Montag, 14 September 2015 13:01)

    Ein sehr interessanter Wert, den ich bisher nicht kannte.
    Nach Finanztreff bzw. theScreener Rating soll das Gewinnwachstum bis 2017 bei jährlich 10,95 % liegen, die Dividendenrendite bei 3,49 % und die Auszahlungsquote bei 47,16 %.
    Der Sprung nach Europa dürfte Sonoco durch die Übernahme der Weidenhammer Packaging Group mit 11 Produktionstandorten in Europa zum 31.10.2014 gelungen sein. Weidenhammer nennt auf seiner Website als Stammkunden u. a. Unilever, Nestlè, Procter&Gamble, BAT. und scheint insbesondere bei Kunststoffverpackungen im Lebensmittelbereich stark positioniert zu sein.

  • #7

    Christian (Montag, 14 September 2015 15:24)

    @Tobi: Buchwerte schaue ich mir eigentlich nur bei zyklischen Unternehmen an und auch da nur relativ zum langjährigen Durchschnitt, um die bei starken Gewinnschwankungen bzw. Prognoseschwankungen nutzlosen KGVs zu ersetzen. Ansonsten gibt es ja meistens einen guten Grund, warum ein Unternehmen zu einem sehr niedrigen Buchwert gehandelt wird. Grahams große Zeit waren die 50er bzw. 60er Jahre, dann aber war es vorbei mit den net-net Schnäppchen. Und selbst zu den damaligen Zeiten haben sich die Investoren auf den Weg begeben und sich das Unternehmen persönlich angeschaut. Heute, wo alle Welt auf den Buchwert schaut, ist das meiner Ansicht nach noch viel schwieriger.

    @Schildkröte: Und selbst wenn man den Geschäftsbericht von vorne bis hinten gelesen hat, muss man sich die Gesamtausschüttungsrate erst noch mühsam zusammenrechnen.

    @Wumbata: Die Payoutrate wird nächstes Jahr sinken, soweit ist klar, vermutlch haben deine Quellen bereits 2016 vorweggenommen. Das angestrebte Wachstum des EPS wird vom Unternehmen selbst bis 2018 mit 8-10% beziffert, was einigermaßen ehrgeizig ist. Bei Finviz findet man einen Prognosewert von gut 5%, was vielleicht realistischer ist. Aber solche Prognosen sind ja immer mit Vorsicht zu genießen.
    Die Weidenhammerübernahme war meiner Ansicht nach auf lange Sicht ein Glücksgriff. Hoffen wir nur, dass die üblichen Fremdeleien bei der Integration ausbleiben. Das Risiko besteht meiner Ansicht nach immer.