Hannover Rück

Am Geschäftsmodell der Rückversicherungen gibt es schon eine ganze Weile gewisse Zweifel. Glaubte man zuerst noch, dass die Branche von den niedrigeren Zinsen nicht unbedingt so stark betroffen sein würde, so stellte sich dies mit der Zeit als Irrtum heraus. Dabei fing alles so gut an: Die Zinsen sanken und dem entsprechend stiegen die Werte der gehaltenen Anleihen. Je länger aber die Zinsen niedrig blieben, desto mehr stellten sich diese Gewinne als Chimäre heraus. Die Buchgewinne schwanden, sobald die Anleihen ihr Laufzeitende ereicht hatten und wenn sie verkauft wurden, stellte sich die Frage, wohin mit den freigewordenen Mitteln. Eine gute Frage, die sich mir nun ebenfalls stellte, denn ich habe Hannover Rück verkauft.

 

Zinsen und neue Wettbewerber


Niedrige Zinsen setzen aber nicht nur Rückversicherer unter Druck. Fast überall suchen institutionelle und private Investoren nach Anlagemöglichkeiten. Eine davon haben sie ausgerechnet auf dem Gebiet der Rückversicherer entdeckt: Sogenannte Risikoanleihen. Dabei geben Erstversicherer Anleihen aus, die im Schadensfall wertlos verfallen, ansonsten aber sehr hohe Verzinsungen aufweisen. Hedgefonds, aber auch normale Pensionsfonds haben solche Anleihen in ihr Portfolio aufgenommen. Ob sie dabei die Risiken realistisch kalkuliert haben, steht auf einem anderen Blatt. Fakt ist, dass diese Anleihen dazu beitrugen, die Prämien deutlich zu drücken. Dazu kamen einige schadensarme Jahre, was regelmäßig zur Folge hat, dass niedrigere Prämien ausgehandelt werden.


Eine Weile konnte man hoffen, dass größere Schäden diese Marktteilnehmer sehr schnell wieder vertreiben würden, aber erstens blieben solche Schäden weitgehend aus und zweitens war der Anlagedruck offenbar so groß, dass man bereit war, größere Risiken einzugehen. Dazu kam, dass man erwarten konnte, dass mittelfristig die Zinsen wieder ansteigen würden. Davon ist aber jetzt keine Rede mehr. Selbst in den USA wird man sich hüten, die Zinsen zu schnell anzuheben und dem Dollar damit weiteres Aufwertungspotential zu geben. Daher ist von dieser Seite keine Besserung der Situation zu erwarten.


Fusionen und Marktbereinigung


Der letzte Tropfen, der das Fass zum Überlaufen gebracht hat, war die ausbrechende Fusionitis in der Branche. Zwar ist die Hannover Rück der drittgrößte Anbieter, aber weltweit spielen da noch einige andere mit, unter anderem Buffets Berkshire Hathaway. Auch an der Münchener Rückversicherung ist Buffet beteiligt. Erst vor wenigen Tagen wurde eine Fusion bekannt (->link). Der Wettbewerb wird härter. Aber nicht, dass es damit genug wäre: Viele Erstversicherer sind inzwischen so groß, dass sie auf einen Rückversicherungsschutz bei eher allgemeinen Risiken verzichten können. Der zu verteilende Kuchen wird damit kleiner, der Wettbewerb härter und die Prämien sinken.


Kein Wunder, dass von höheren Gewinnen in den nächsten Jahren bei der Hannover Rück keine Rede sein kann. Und wenn man unter diesem Gesichtspunkt auf die Bewertung schaut und dort für die nächsten Jahre KGVs von über 11 stehen sieht, dann ist das für so einen Finanzwert definitiv zu hoch. Das KGV einer Hannover Rück dürfte dauerhaft nicht zweistellig sein, selbst wenn die Gewinne steigen. Nahe am Allzeithoch bei über 80,-€ bin ich daher ausgestiegen und offenbar nicht der Einzige, ist doch der Kurs heute auf 79€ zurückgefallen.


Nun könnte man sagen, dass man diese Situation als langfristiger Anleger aussitzen könnnte und man ja zum Trost die nicht unerheblichen Dividenden einheimsen darf. Das mag für einen defensiven Investor richtig sein, meiner Anlagestrategie entspricht das aber nicht. Ich möchte Unternehmen in meinem Portfolio haben, deren Gewinne wachsen und deren Dividenden nicht dadurch steigen, indem die Auszahlungsquote erhöht wird. Von daher habe ich beschlossen meine Position von AT&T und Init aufzustocken.


AT&T und Init Innovation


AT&T hat zuletzt Zahlen vorgelegt, die weitgehend im Rahmen der Erwartungen lagen. Trotzdem gab die Aktie etwas nach und ich habe die Gelegenheit genutzt meine Position hier fast zu verdoppeln. Zwar ist auch bei AT&T das Wachstum begrenzt, aber man kann immerhin davon ausgehen, dass in den nächsten Jahren ein gewisses Wachstum des EPS im Rahmen von bis 5% möglich ist. Dazu kommt die sehr gute Dividendenfrendite von 5,5%. Meiner Ansicht nach eine ziemlich risikoarme Geschichte.


Etwas höher mag das Risiko bei Init sein, aber ich habe nicht das Gefühl, dass man bei diesem Unternehmen mit einem plötzlichen Gewinneinbruch rechnen müsste - im Gegenteil. Von Konjunkturzyklen ist das Unternehmen weitgehend unabhängig, von Finanzknappheit bei Kommunen und Gebietskörperschaften aber leider nicht. So lange aber der Auftragsbestand stimmt, habe ich da aber nur wenig Bedenken. Von Init wird eine Dividende von über 4% gezahlt. Eine Übersicht über Init gibt es hier.


Der Wermutstropfen


Das sind die Steuern. Die ganze Transaktion ist mit einem hohen Steuerverlust erkauft worden. Ich habe Hannover Rück schon ziemlich lange und zwischendrin auch mal nachgekauft. Der Durchschnittseinstandskurs lag bei 44,-€. Bei 80€ habe ich also gut über 9€ Steuern pro Aktie zahlen müssen, was sich real auf einen ansehnlichen Betrag summiert hat, denn meine Position war ziemlich groß. Aber angesichts der Sackgasse, in der sich die Hannover Rück befand, nutzt es nichts, die Augen zu verschließen. Und wie heißt es so schön: An Gewinnmitnahmen ist noch niemand arm geworden. 


Ein Update über das Depot samt Zusammenfassung der Ereignisse im Januar erfolgt in Kürze.

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